Surpriză majoră: Cum veți putea câștiga bani frumoși împrumutând primăria locală

• Prin comparație cu titlurile de stat, destinația fondurilor atrase prin obligațiuni municipale constă în dezvoltarea infrastructurii locale pentru a nu fi pusă presiune suplimentară pe buget
• „În condițiile în care aceste obligațiuni municipale vor deveni accesibile publicului de retail, evident vom asista la migrarea sumelor existente astăzi în depozite bancare către piața de capital.”

Primăriile din România se pregătesc să se finanțeze cu 2,3 miliarde de lei până în primăvara lui 2024 prin intermediul unor emisiuni de obligațiuni municipale, care vor susține planurile de dezvoltare a infrastructurii locale și prin care marii investitori vor putea să își diversifice portofoliile. Astfel, trei emisiuni de obligațiuni au fost aprobate de primăriile Reșița, Piatra Neamț și Consiliul Județean Cluj. De asemenea, sectoarele 3 și 4 ale Capitalei și Consiliul Județean Prahova analizează în prezent acest tip de listări.

Acum, la Bursa de Valori București, sunt listate 35 de emisiuni de obligațiuni municipale și județene în valoare totală de 2,5 miliarde de lei. Cu alte cuvinte, în doar câteva luni, valoarea acestor finanțări la Bursă aproape se va dubla, ceea ce înseamnă că investitorii care vor subscrie la aceste finanțări vor primi o nouă gură de oxigen, dată fiind activitatea redusă în ultimii ani pe segmentul de finanțări municipale.

ZF a discutat în acest sens cu Valentin Miron, director general al VMB Partners, companie care a consultat 27 dintre cele 35 de emisiuni municipale prezente la BVB.

„Prin aceste operațiuni se introduc în circuit bani privați pentru finanțarea infrastructurii locale. Acest fapt înseamnă de fapt că Primăria nu se bazează doar pe bugetul local, pe transferurile de la bugetul de stat sau pe ajutorul european (care toate sunt de fapt o expresie a unui procent minor din veniturile populației, reprezentând taxe și impozite), ci pe infuzia de capital privat cu sume mult mai mari decât cele colectate la bugetul local, permițând astfel o dezvoltare mai rapidă a infrastructurii (să nu mai așteptăm încă 35 ani ca să avem spitale județene noi, de exemplu)”, spune Valentin Miron.

Deocamdată există la Bursa de Valori București două tipuri de obligațiuni municipale, tip „bullet” și obligațiuni amortizate. După cum sugerează numele, cele amortizate presupun rambursări anuale de principal până la stingerea lor integrală, iar cele „bullet” se referă la rambursarea integrală a principalului o singură dată, integral la maturitate.

Spre deosebire de titlurile de stat, a căror finanțare merge către peticirea bugetului prin reducerea deficitului, destinația fondurilor atrase prin obligațiuni municipale este reprezentată de către dezvoltarea infrastructurii locale pentru a nu fi pusă presiune pe buget, care se bazează, în principiu, pe taxe și impozite.

„În ceea ce privește municipiul București, singura unitate administrativ teritorială care a emis în România în ultimii 10 ani, randamentul la emisiunea din aprilie 2022, denominată în RON, este de 8,9%. Toate aceste randamente, atât ale municipiului București cât și ale titlurilor emise de stat, nu reflectă nici rating-ul de țară, nici creșterea PIB, nici ameliorarea balanței comerciale, nici stabilitatea cursului de schimb. Singurul lucru reflectat este creșterea cheltuielilor din sectorul bugetar de stat și faptul că investitorii se așteaptă automat la un randament al obligațiunilor municipale mai mare decât cel de la titlurile de stat. Totuși, această percepție oarecum trunchiată conduce către estimarea potrivit căreia viitoarele emisiuni de obligațiuni municipale vor trebui să ofere, în funcție de rating-ul municipalităților respective, un spread pozitiv față de titlurile de stat cu maturități similare”, adaugă reprezentantul VMB Partners

Pe lângă faptul că aceste finanțări dezvoltă proiectele locale, de la infrastructură la construcția de spitale și grădinițe, obligațiunile municipale vin și în susținerea lichidității bursei, însă aici ar trebui îmbunătățită inclusiv legislația. 

„În condițiile în care aceste obligațiuni municipale vor deveni accesibile publicului de retail, evident vom asista la migrarea sumelor existente astăzi în depozite bancare către piața de capital. În mod cert, acest lucru va genera o lichiditate mai bună și o atomizare a pieței. Pentru a deveni mai lichide, pe viitor intenționăm includerea în structura obligațiunilor municipale a unor clauze de timp de tip «put», în limita a 5-10% din valoarea totală emisă în fiecare an. De fapt, ce înseamnă acest lucru?”

Înseamnă existența unui cumpărător garantat, respectiv primăria, la valoarea nominală, atunci când un investitor dorește să facă exit din poziția respectivă, afirmă Valentin Miron.

În continuare, el spune că, datorită excepției prevăzute de Regulamentul Uniunii Europene 1129/2017, prospectul obligațiunilor municipale nu intră sub incidenta obligativității autorizării lor de către Autoritatea de Supraveghere Financiară. În acest context se consideră că nu pot face deocamdată obiectul unor oferte publice, ci doar a plasamentului privat.

Discuțiile ulterioare cu ASF au condus la concluzia că este necesară adoptarea unei Ordonanțe de Urgentă care să completeze cadrul legal existent, respectiv legea 126/2018, astfel încât obligațiunile municipale să poată fi vândute prin ofertă publică. Acest fapt ar fi compatibil cu modul in care se emit obligațiunile municipale în multe țări europene și, de fapt, în întreaga lume.

„Insistăm asupra necesității adoptării de urgență a acestor completări la cadrul legal existent deoarece, evident, investitorii de retail dintr-o localitate au tot interesul să cumpere obligațiuni ale primăriei respective pentru a investi în procesul de modernizare și dezvoltare a infrastructurii publice de interes local (școli, grădinițe, spitale, artere rutiere, stații de epurare etc). Mai mult, permițând accesul publicului larg la ofertele de obligațiuni, piața secundară va deveni mult mai atomizată, generând un plus semnificativ de lichiditate”, explică Valentin Miron.

Pe de altă parte, modul prin care se stabilesc valorile cupoanelor ar fi rezultatul corelării dintre cerere și ofertă. Practic, valoarea randamentului la aceste obligațiuni nu se va mai stabili, așa cum se întâmplă în prezent, prin negociere directă și relativ opacă între emitent și sindicatul de intermediere, ci prin Bursă printr-un mecanism public și transparent de coroborare a cererii cu oferta.

Obligațiunile municipale sunt garantate prin cesiunea de creanțe pe care le are de încasat primăria, respectiv taxe și impozite locale, precum și cote defalcate din impozitul pe venit. Gradul de risc al obligațiunilor municipale depinde în mare măsură de mărimea populației, de dezvoltarea economică actuală și de nivelul de angajare a populației rezidente. Astfel, o localitate care are un nivel al șomajului foarte scăzut generează, prin cota defalcată de 63% din impozitul de venit care se varsă la bugetul local, un venit operațional consistent, care se constituie ca sursă primordială de rambursare la scadență a obligațiilor de plată.

„Este imposibil de crezut că dintr-un oraș cu un nivel mare de angajare a forței de muncă vor pleca, de exemplu, 10.000 de firme sau 50.000 de angajați simultan, într-un singur an. Asta, de fapt, înseamnă că variațiile sumelor încasate reprezentând impozitul pe venit sunt nesemnificative de la an la an. Dacă localitatea respectivă are un nivel de dezvoltare economică decent și o rată a șomajului relativ mică, riscul este extrem de redus.”

Revenind la avantaje, unul dintre principalele atuuri ale emisiunilor de obligațiuni, în speciale cele structurate în conformitate cu un program pe termen lung clar și bine definit, constă în degrevarea gradului de îndatorare al bugetului local.  Art. 63 alin. (4) din legea nr. 273/2006 a finanțelor publice locale interzice contractarea de datorie publică locală nouă dacă există plăți reprezentând serviciul datoriei existente care depășesc cumulat, într-un an, 30% din media veniturilor proprii anuale din ultimele trei exerciții financiare încheiate ale unității administrativ teritoriale.

Deși fondurile obținute din vânzarea acestor obligațiuni municipale se utilizează în general în scopul pre-finanțării și/sau co-finanțării proiectelor care beneficiază parțial de fonduri europene nerambursabile (POR, POIM etc) și această situație se încadrează în excepția prevăzută la art. 63 din legea mai sus numită, totuși, din motive de prudențialitate bugetară, precum și pentru păstrarea unor indicatori financiari de îndatorare care să se încadreze în standardele internaționale acceptate, rambursarea principalului se va face în mai multe transe anuale, de exemplu în ultimii trei ani până la maturitate.

„Acest fapt degrevează gradul de îndatorare al emitentului între anii mai sus menționați, comparativ cu un credit bancar, care nu permite un termen de grație de obicei mai mare de doi-trei ani. Structurarea obligațiunilor în acest mod permite contractarea de datorie publică adițională în primii cinci-șase ani de viață a obligațiunilor, fără a încărca în mod substanțial gradul de îndatorare al emitentului”, punctează directorul general al VMB Partners.

De fapt, posibilitatea rambursării principalului în mai multe tranșe anuale nu este doar o caracteristică menită să asigure respectarea formală a prevederilor art. 63 alin. (4) din legea 273/2006, ci se constituie mai degrabă drept o soluție de adresare a riscurilor privind operațiunea de emitere de obligațiuni noi menite să asigure roll-over pentru emisiunea existentă.

Daca obligațiunile sunt structurate corect în conformitate cu necesitățile sale, pot genera, prin operații succesive de refinanțare programată, o sincronizare a duratei de viață a proiectelor de infrastructură cu perioadele însumate de până la maturitate, afirmă Valentin Miron.

Concret, dacă o clădire care este finanțată prin obligațiuni și are un termen de viață de 50 de ani, este inechitabil din punct de vedere social ca această clădire să fie finanțată din taxele și impozitele generației de azi.

„Ar fi echitabil social ca acest obiectiv de investiții de infrastructură să se poată finanța din taxele și impozitele tuturor generațiilor de contribuabilii care îl utilizează. Din nefericire, nicio instituție financiară bancară, fie ea domestică sau internațională, nu oferă creditare pe 50 de ani. Nici obligațiunile nu oferă (în momentul de față) o maturitate de 50 de ani.  Dar, prin mai multe emisiuni de obligațiuni care succesive, putem ajunge la această maturitate cumulată egală cu durata de viață a infrastructurii respective”, a declarat reprezentantul VMB Partners pentru ZF.